دانشگاه آزاد اسلامي
واحد علوم و تحقيقات يزد
پايان‏نامه‌براي دريافت درجه كارشناسي ارشد در رشته مديريت مالي
عنوان :
بررسي رابطه بين ساختار سرمايه و چرخه عمر شركت هاي توليدي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران
استاد راهنما : دکتر داريوش فريد
استاد مشاور : دکتر محمدرضا اسلامي
نگارنده : حجت بهنام
پاييز 1393
فهرست مطالب
عــنــوان صـفحه
فصل اول : کليات تحقيق
1-1) مقدمه1
2-1) بيان مسئله1
3-1) بيان ضرورت و اهميت موضوع2
4-1) اهداف تحقيق2
5-1) سؤال اصلي تحقيق :3
6-1) فرضيه‌هاي تحقيق4
7-1) قلمرو تحقيق5
1-7-1) قلمرو زماني5
2-7-1) قلمرو موضوعي5
3-7-1) قلمرو مكاني5
8-1) تعريف متغيرهاي تحقيق6
9-1) ساختار پايان‌نامه10
فصل دوم : مباني نظري و پيشينه تحقيق
1-2)مقدمه12
2-2) بخش اول: روش‌هاي تأمين مالي شرکت‌ها12
1-2-2) سيستم مالي12
1-1-2-2) بازارهاي مالي13
2-1-2-2) واسطه‌هاي مالي14
فهرست مطالب
عــنــوان صـفحه
2-2-2) ساختار و منابع اصلي تأمين مالي15
1-2-2-2) تأمين مالي بر اساس منبع15
1-1-2-2-2) فرض ترتيب هرمي تأمين مالي17
1-2-2-2-2) تأمين مالي کوتاه‌مدت23
2-2-2-2-2) تأمين مالي ميان‌مدت24
3-2-2-2-2) تأمين مالي بلندمدت26
3-2-2) سهام عادي27
1-3-2-2) ويژگي‌هاي سهام عادي (حقوق و امتيازات سهامداران)27
2-3-2-2) تأمين مالي از طريق انتشار سهام عادي29
1-2-3-2-2) محاسن انتشار سهام عادي به عنوان منبع تأمين مالي29
2-2-3-2-2) معايب انتشار سهام عادي به عنوان منبع تأمين مالي30
3-3-2-2) ساير جنبه‌هاي تأمين مالي از طريق حقوق صاحبان سهام30
4-2-2) سودهاي توزيع نشده31
1-4-2-2) سود انباشته33
1-1-4-2-2) تأمين مالي از طريق سود انباشته34
1-1-1-4-2-2) محاسن تأمين مالي از طريق سود انباشته34
2-1-1-4-2-2) معايب تأمين مالي از طريق سود انباشته35
2-4-2-2) سود سهمي35
1-2-4-2-2) مزايا و معايب سود سهمي36
فهرست مطالب
عــنــوان صـفحه
5-2-2) وام‌ بلندمدت37
1-5-2-2) ويژگي‌هاي وام‌هاي بلندمدت37
2-5-2-2) تأمين مالي از طريق وام بلند مدت38
1-2-5-2-2) محاسن انتشار وام‌هاي بلندمدت به عنوان منبع تأمين مالي38
2-2-5-2-2) معايب انتشار وام‌هاي بلندمدت به عنوان منبع تأمين مالي38
6-2-2) وام کوتاه‌مدت39
1-6-2-2) انواع وام‌هاي کوتاه‌مدت39
2-6-2-2) شرايط وام40
7-2-2) نوآوري در تأمين مالي41
3-2) بخش دوم: هزينه‌هاي تأمين مالي و ساختار سرمايه41
1-3-2) هزينه‌ي سرمايه (تأمين مالي)42
1-1-3-2) محاسبه اجزاي هزينه‌ي سرمايه43
1-1-1-2-2) هزينه‌ي بدهي43
2-1-1-3-2) هزينه‌ي سهام ممتاز (نرخ سود سهام ممتاز)44
3-1-1-3-2) هزينه‌ي سهام عادي (نرخ سود سهام عادي)45
1-3-1-1-3-2) مدل ارزيابي سود نقدي45
2-3-1-1-3-2) مدل قيمت‌گذاري دارايي‌هاي سرمايه‌اي47
4-1-1-3-2) هزينه‌ي سود انباشته47
فهرست مطالب
عــنــوان صـفحه
2-1-3-2) محاسبه هزينه‌ي سرمايه در کل (متوسط هزينه‌ي سرمايه)48
1-2-1-3-2) انواع ضرايب مورد استفاده در محاسبه‌ي متوسط هزينه سرمايه49
2-1-2-1-3-2) ضرايب تاريخي49
2-1-2-1-3-2) ضرايب نهايي50
2-3-2) ساختار سرمايه50
1-2-3-2) عوامل مؤثر بر ساختار سرمايه51
2-2-3-2) نظريات مختلف پيرامون ساختار سرمايه52
1-2-2-3-2) نظريه‌ي درآمد خالص54
2-2-2-3-2) نظريه‌ي درآمد خالص عملياتي55
3-2-2-3-2) نظريه‌ي سنتي56
4-2-2-3-2) نظريه‌ي ميلر- موديگلياني57
4-2) بخش سوم: چرخه عمر شرکتها58
1-4-2) ايجاد59
2-4-2) طفوليت59
3-4-2) رشد سريع60
4-4-2) بلوغ61
5-4-2) تكامل62
6-4-2) دوران پيري63
فهرست مطالب
عــنــوان صـفحه
7-4-2) نحوه عملكرد و تعيين موقعيت واحد هاي تجاري در منحني چرخه عمر67
8-4-2) ويژگيهاي مالي واحد هاي تجاري در مراحل مختلف چرخه عمر شركت68
5-2) بخش چهارم: پيشينه‌ي تحقيق69
1-5-2) تحقيقات خارجي69
2-5-2) تحقيقات داخلي72
فصل سوم : روش اجراي تحقيق
1-3- مقدمه78
2-3- روش و نوع پژوهش78
3-3- جامعهي آماري79
4-3- تعيين حجم نمونه و نمونهگيري79
5-3- روش و ابزار گردآوري دادهها80
6-3- سؤال پژوهش81
7-3- تدوين فرضيهها81
9-3- روش تجزيه و تحليل داده‌ها85
1-9-3- يافته‌هاي توصيفي85
2-9-3- يافته‌هاي استنباطي85
فصل چهارم : تجزيه و تحليل اطلاعات
1-4) مقدمه90
2-4) يافته‌هاي توصيفي متغيرهاي تحقيق91
فهرست مطالب
عــنــوان صـفحه
3-4) آزمون نرمال بودن متغيرها92
4-4) آزمون همبستگي93
5-4) آزمون معنادار بودن رگرسيون94
6-4) آزمون همخطي94
7-4) آزمون عدم خود همبستگي95
8-4) آزمون فرضيه‌ها و نتايج آن95
1-8-4) آزمون فرضيه‌ي فرعي اول97
2-8-4) آزمون فرضيه‌ي فرعي دوم98
3-8-4) آزمون فرضيه‌ي فرعي سوم99
4-8-4) آزمون فرضيه‌ي فرعي چهارم101
5-8-4) آزمون فرضيه‌ي فرعي پنجم102
6-8-4) آزمون فرضيه‌ي ششم104
9-4) خلاصه نتايج106
فصل پنجم : نتيجه گيري و پيشنهادات
1-5) مقدمه108
2-5) مروري بر خطوط کلي تحقيق108
3-5) يافته‌هاي مهم تحقيق109
4-5) بحث و نتيجه‌گيري109
5-5) پيشنهادها110
6-5) پيشنهادهايي براي تحقيق‌هاي آينده111
منابع و ماخذ112
چکيده
تصميم گيري در مورد ساختار سرمايه،يکي از چالش بر انگيزترين و مشکلترين مسايل پيش روي شرکتها، اما در عين حال حياتي ترين تصميم در مورد ادامه بقاي آنها است.هدف اصلي پژوهش بررسي رابطه بين ساختار سرمايه و چرخه عمر شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مي باشد. تئوري سلسله مراتبي عبارت است ازتخصيص بهينه منابع مالي که بر اساس آن مي توان تصميم گرفت در کدام شرکت سرمايه گذاري نمود.متغير مستقل عبارت است از کسري مالي و متغير هاي وابسته عبارت اند از بدهي ها،حقوق صاحبان سهام و سود انباشته.متغير کنترلي نيز عبارت است از اندازه شرکت.روش گردآوري داده ها کتابخانه اي و اسناد کاوي صورتهاي مالي مي باشد. تجزيه و تحليل يافته هاي تحقيق در سه قسمت تهيه شده است:در قسمت اول متغيرهاي تحقيق توصيف مي شوند.در قسمت دوم يعني فرض آماري،به آزمون فرضيات پرداخته مي شود.و در قسمت سوم يعني خلاصه يافته ها،نتايج حاصل از فرض آماري خلاصه و جمع بندي مي شود.داده هاي اوليه براي محاسبه متغيرهاي مذکور از طريق سايت بورس اوراق بهادار تهران و نرمافزار ره‌آورد نوين استخراج و پس از انتقال به صفحه گسترده EXCEL محاسبه و مورد پردازش قرار گرفته است و سپس با توجه به نوع فرضيه، به تجزيه و تحليل اطلاعات و آزمون فرضيهها از تحليل رگرسيون به وسيله نرم افزار EVIWES استفاده مي‌شود.
بطور کلي نتايج تحقيق نشان مي دهد که تئوري سلسله مراتبي، الگوهاي مالي شرکت هاي بلوغ يافته و مرحله افول را بهتر از شرکت هاي در حال رشد در بورس اوراق بهادارتهران نشان مي دهد.
واژگان کليدي : ساختار سرمايه، چرخه عمر شرکت، تئوري سلسله مراتبي، کسري مالي
1-1) مقدمه
بحث ساختار سرمايه به چگونگي ترکيب منابع تأمين مالي شرکت، از قبيل بدهي‌هاي کوتاه‌مدت، اوراق قرضه، بدهي بلندمدت، سهام ممتاز و سهام عادي اشاره دارد. برخي شرکت‌ها هيچ برنامهي از پيش تعيين شدهاي را براي ساختار سرمايهي خود در نظر نميگيرند و تنها به تناسب تصميمات مالي اتخاذ شده توسط مديريت مالي، بدون هيچ گونه برنامهريزي مشخصي اقدام به تغيير ساختار سرمايه‌ي شرکت مي‌کنند. اين شرکت‌ها اگر چه ممکن است در کوتاه‌مدت به موفقيت دست‌يابند، اما سرانجام در تأمين منابع مالي لازم براي فعاليت‌هاي خود با مشکلات عمده‌اي مواجه مي‌شوند. چنين شرکت‌هايي ممکن است قادر نباشند استفاده‌ي بهينه‌اي از منابع موجود خود داشته باشند. در نتيجه، اين واقعيت بيش از پيش محرز مي‌شود که يک شرکت بايد ساختار سرمايه‌ي خود را به گونه‌اي برنامه‌ريزي نمايد که قادر باشد ميزان بهره‌وري از وجوه را حداکثر نموده و وضعيت خود را با سهولت بيشتري با تغيير شرايط وفق دهد(هامپتون و ديگران1، 1389، 167). شرکت‌ها ناچارند ساختار سرمايه‌ي اوليه‌ي خود را هنگام تأسيس و راه‌اندازي واحد انتفاعي طرح‌ريزي نموده و سپس هرگاه براي انجام سرمايه‌گذاري‌ها نياز به تأمين وجوه باشد، تصميمات ساختار سرمايه تحت تأثير قرار مي‌گيرد.
2-1) بيان مسئله
تصميمات مربوط به تامين مالي و تعيين ترکيب بهينه ساختار سرمايه از يک طرف و توجه به ريسک شرکت، بويژه ريسک مرتبط با توان بازپرداخت بدهي ها، از طرف ديگر از جمله مسائلي است که در تصميم گيري مديريت حائر اهميت است (جولا, 1389). يکي از مهمترين اجزاي هر فعاليت اقتصادي فراهم کردن منابع مالي مورد نياز است؛ که اين منابع را مي توان از محل حقوق صاحبان سهام يا بدهي تامين کرد. در همين راستا مديران مالي در شرکت ها تضمين بهترين ترکيب منابع تامين مالي يا به عبارت ديگر ساختار سرمايه مي باشد و تصميمات اتخاذ شده در اين زمينه در راستاي افزايش ارزش شرکت است. موضوع ساختار سرمايه از جمله مسائلي است که تاکنون تحقيقات و آزمون هاي زيادي بر روي آن انجام شده است و در حال حاضر نيز تحقيقات نظري و بررسي هاي تجربي در مورد آن ادامه دارد (کشاورز, 1391).
سرمايه گذاري يک امر ضروري و حياتي در رشد و توسعه اقتصادي هر کشوري است. براي اينکه وجوه لازم جهت سرمايه گذاري فراهم آيد، بايد يکسري منابع براي تامين مالي وجود داشته باشد. بنابراين مديران مالي مي بايست در تامين مالي ضمن در نظر داشتن منابع مختلف، به ريسک و بازده شرکت و تاثير آن بر روي ريسک و بازده سهام عادي شرکت در بازار بورس نيز توجه داشته باشند. عواملي که ريسک يک شرکت را تعيين مي کنند متعددند. يکي از اين عوامل ساختار سرمايه شرکت مي باشند. از جمله اينکه شرکت در ساختار سرمايه خود چقدر آورده سهامداران و چقدر بدهي دارد. به اين علت که استفاده از بدهي موجب ايجاد يکسري تعهدات ثابت( هزينه هاي مالي) براي شرکت مي شود؛ لذا اين تعهدات ثابت، ريسک شرکت را بالا مي برد چرا که اگر شرکت نتواند اصل و فرع وام را بازپرداخت کند به درماندگي مالي گرفتار مي گردد (جولا, 1389). ارزيابي مطلوبيت يک بستر سرمايه گذاري در وضعيت نامطمئن بر اساس مقادير ريسک و بازده آن است. يکي از مسائل مهم اثرگذار بر ريسک و بازده سهام عادي نيز، تصميمات مربوط به ساختار سرمايه است. استفاده از بدهي ارزان قيمت ممکن است باعث کاهش هزينه سرمايه شرکت شود، ولي از طرفي ممکن است موجب افزايش ريسک مالي و هزينه ورشکستگي نيز شود (خرم, 1383).
در تحقيق حاضر در جستجوي پاسخگويي به اين سوال هستيم که در تعيين ساختار سرمايه چه مقدار از تئوري سلسه مراتبي پيروي مي کنيم. به عبارتي مي خواهيم بدانيم با توجه به چرخه ي حياتي که سازمان در آن قرار دارد، چگونه ساختاري براي تامين مالي انتخاب مي شود؛ شرکت در اين دوره از حياتش چه مقدار ريسک پذير و يا ريسک گريز مي باشد و اينکه در انتخاب ساختار سرمايه اش، ميزان بازده و سودآوري را مد نظر قرار مي دهد؟
پاسخگويي به اين سوالات در قالب چرخه ي عمر سازماني پيگيري مي شوند و سعي مي کنيم تا شرکتهاي توليدي را در سه دسته شرکت هاي در حال رشد ، شرکت هاي بلوغ يافته و پير و شرکتهاي در حال افول دسته بندي کرده و فرضيه تحقيق را مورد بررسي قرار دهيم.
3-1) بيان ضرورت و اهميت موضوع
تصميمگيري در مورد ساختار سرمايه، يكي از چالشبرانگيزترين و مشكلترين مسايل پيشروي شركتها، اما در عين حال حياتي ترين تصميم در مورد ادامهي بقاي آنها است. با مراجعه به تحقيقات و متون دانشگاهي مشاهده ميشود كه عمدهترين دلايل ناكامي شركتها فقدان يا عدم كفايت سرمايهگذاري و تامين مالي نامناسب و ناكافي آنان است. اغلب مالكان شركتهاي كوچك ازمهارتهاي تجاري قوي برخوردار نبوده و به اين ترتيب فهم واستنباط درستي از شرايط و نحوهي فعاليت بازارهاي مالي و عرضهكنندگان منابع تامين مالي ندارند. به عنوان مثال،‌ مالكان اينگونه شركتها ممكن است تركيب نامناسبي از منابع (بدهي در مقابل سرمايه) را انتخاب كنند، يا اينكه منابعي را تحصيل كنند كه تعهدات و محدوديتهاي نقدينگي بالايي را براي آنان به دنبال داشته باشد و يا قراردادهايي منعقد كنند كه تعهدات هزينهيي بالايي را براي آنان به دنبال داشته باشد. حتي ممكن است براي تامين مالي به عرضهكنندگان منابعي مراجعه كنند كه كار كردن با آنها مشکل ساز باشد. بنابراين،‌ ممكن است ضعفهاي موجود منجر به سرمايهگذاري نامناسبي شود كه ادامهي بقا و حيات شركت را تهديد كند. ساختار سرمايهي نامناسب براي هر شركتي و يا به طور خاص در مورد شركتهاي كوچك همهي زمينههاي فعاليت يك شركت را تحت تاثير قرار ميدهد و ميتواند منجر به بروز مسايلي نظير عدم كارايي در بازاريابي محصولات،‌ عدم كارآمدي و ناتواني در بكارگيري مناسب نيروي انساني و موارد مشابه شود (اوتامي، 2012).
با اين وجود تا کنون تحقيق جامعي در اين زمينه در ايران صورت نگرفته است. اين در حاليست که با بررسي رابطه بين ساختار سرمايه و چرخه عمر شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ميتوان بسياري از تعهدات و زيان هاي ناشي از ساختار سرمايه را با توجه به چرخه عمر سازماني که شرکتها در آن قرار گرفته اند را شناسايي و کنترل نموده و با ارائه راهکارهاي مناسب ترکيب بهينه ساختار سرمايه را براي شرکتها (در مرحله رشد ، بلوغ و افول ) تعيين نمود . در اين تحقيق با توجه به اهميت بررسي هر يک از متغير ها و تاثير گذاري آن ها بر هم به بررسي رابطه بين اين متغير ها مي پردازيم .
4-1) اهداف تحقيق
هدف اصلي پژوهش بررسي رابطه بين ساختار سرمايه و چرخه عمر شركت هاي توليدي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ميباشد.
اهداف فرعي:
1. تعيين رابطه بين ساختار سرمايه با متغير خالص بدهيها در شرکتهاي مرحله رشد ، بلوغ ، افول و مقايسه ميزان شدت اين رابطه در هر سه مرحله.
2. تعيين رابطه بين ساختار سرمايه با متغير سهام منتشر شده در شرکتهاي مرحله رشد ، بلوغ ، افول و مقايسه ميزان شدت اين رابطه در هر سه مرحله.
3. تعيين رابطه بين ساختار سرمايه با متغير سود انباشته در شرکتهاي مرحله رشد ، بلوغ ، افول و مقايسه ميزان شدت اين رابطه در هر سه مرحله.
4. 5-1) سؤال اصلي تحقيق :
آيا بين ساختار سرمايه و چرخه عمر شركت هاي توليدي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه وجود دارد؟
سؤالات فرعي تحقيق :
1: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله رشد مي باشند با متغير خالص بدهي ها وجود دارد؟
2: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله بلوغ مي باشند با متغير خالص بدهي ها وجود دارد؟
3: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله افول مي باشند با متغير خالص بدهي ها وجود دارد؟
4: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله رشد مي باشند با متغير سهام منتشر شده وجود دارد؟
5: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله بلوغ مي باشند با متغير سهام منتشر شده وجود دارد. ؟
6: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله افول مي باشند با متغير سهام منتشر شده وجود دارد. ؟
7: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله رشد مي باشند با متغير سود انباشته وجوددارد؟
8: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله بلوغ مي باشند با متغير سود انباشته شده وجود دارد؟
9: آيا رابطه مثبت و معناداري بين ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله افول مي باشند با متغير سود انباشته شده وجود دارد؟
6-1) فرضيه‌هاي تحقيق
فرضيه اصلي:
بين ساختار سرمايه و چرخه عمر شركت هاي توليدي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه وجود دارد.
فرضيه هاي فرعي:
1 : ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله رشد مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير خالص بدهي ها دارد.
2: ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله بلوغ مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير خالص بدهي ها دارد.
3: ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله افول مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير خالص بدهي ها دارد.
4: ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله رشد مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير سهام منتشر شده دارد.
5 : ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله بلوغ مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير سهام منتشر شده دارد.
6 : ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله افول مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير سهام منتشر شده دارد.
7 : ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله رشد مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير سود انباشته دارد.
8 : ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله بلوغ مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير سود انباشته شده دارد.
9 : ساختار سرمايه شرکت هايي که در مرحله افول مي باشند رابطه مثبت و معناداري با متغير سود انباشته شده دارد.
7-1) قلمرو تحقيق
1-7-1) قلمرو زماني
محدوده‌ي زماني تحقيق، اطلاعات مالي مربوط به عملكرد سال‌هاي مالي 1386 الي 1391 شرکت‌هاي توليدي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مي‌باشد.
2-7-1) قلمرو موضوعي
محدوده‌ي موضوعي تحقيق، بررسي رابطه بين ساختار سرمايه و چرخه عمر شركت هاي توليدي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مي‌باشد.
3-7-1) قلمرو مكاني
قلمرو مكاني تحقيق شامل شرکت‌هاي توليدي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مي‌باشد
8-1) تعريف متغيرهاي تحقيق
تئوري سلسله مراتبي:
در شرکت هاي مالي، تئوري سلسله مراتبي نشان دهنده هزينه هاي افزايش تامين مالي از طريق اطلاعات نامتقارن مي باشد. تامين مالي از طريق سه منبع وجوه داخلي، بدهي ها و حقوق صاحبان جديد(انتشار سهام) تامين مي شود. شرکت ها منابع مالي خود را اولويت بندي مي کنند. به صورتي که در ابتدا تمايل دارند به تامين مالي داخلي بپردازند؛ در اوولويت دوم تامين مالي از طريق بدهي و در آخر انتشار سهام. بنابراين تامين مالي داخلي تا زماني که منابع مالي به حداقل رسيده باشد صورت مي گيرد. سپس بدهي ها مطرح مي شودو زماني که حساسيت زيادي نسبت به اين مسئله وجود نداشته باشد، حقوق صاحبان سهام مطرح مي شود. در واقع اين تئوري اشاره مي کند که کسب و کارها از يک ساختار سلسله مراتبي تامين مالي استفاده مي کنند. به اين صورت که زماني که منابع داخلي در دسترس باشد از اين منابع استفاده شده و در غير اين صورت استفاده از بدهي و در نهايت انتشار سهام استفاده مي شود. تئوري سلسله مراتبي توسط ماير و مجلوف (1984) ارائه گرديد. آنان بيان کردند که انتشار سهام کمترين ميزان ترجيح را براي افزايش سرمايه داشته است.( مجلوف ، 1984).
براي بررسي ساختار سرمايه شرکت هاي توليدي پذيرفته شده در بورس، شرکت هاي توليدي را در طول چرخه‌ي حياتشان به سه گروه تقسيم مي کنيم. گروهي از شرکت ها که در مرحله رشد از مراحل چرخه حيات سازماني مي باشند، شرکت هايي که در مرحله بلوغ سازماني مي باشند و در نهايت شرکت هايي که در مرحله افول سازماني مي باشند. براي بررسي چگونگي تامين مالي شرکت هاي در مرحله رشد ، بلوغ وافول ، لازم است تا چارچوب نظري شرکت هايي که در مرحله رشد مي باشند ، شرکت هايي که در مرحله بلوغ مي باشند و شرکتهايي که در مرحله افول مي باشند را متمايز کنيم. مرحله بلوغ مي تواند به عنوان نماينده اي براي اطلاعات نامتقارن بين درون شرکت ها و بازار سرمايه در نظر گرفته شود. از مفهوم چرخه ي عمر شرکت ها، فرض مي شود که مسائل و اطلاعات نامتقارن به شدت در ميان شرکت هاي در مرحله رشد در مقايسه با شرکت هايي که در مرحله بلوغ هستند وجود دارد. بنابراين تئوري سلسله مراتبي پيش بيني مي کند که شرکت هاي در مرحله ي رشد مي بايست بيشتر از تئوري سلسله مراتبي استفاده کنند.
چرخه عمر شرکتها:
آنتوني و رامش(1992) به منظور تفکيک شرکتها به مراحل چرخه ي عمر از چهار متغير: رشد فروش، مخارج سرمايه اي، نسبت سود تقسيمي و سن شرکت استفاده نمودند .
در اين پژوهش تفکيک شرکت ها به مراحل رشد، بلوغ و افول با استفاده از چهار متغير مذکور و طبق روش شناسي پارک و چن(2006) مي باشد.
مراحل تفکيک شرکتها در روش” پارک و چن”بشرح ذيل مي باشد:
1- مقدار هر يک از متغيرها براي هر سال- شرکت محاسبه مي شود .
2-متغيرهاي چهار گانه بر حسب سال-شرکت مرتب شده سپس متناسب با طبقه قرار گرفته در جدول (1) ارقام به اختصاص داده مي شود .
3- براي هر سال- شرکت نمره اي مرکب بدست مي آيد که با توجه به شرايط زير در يکي از مراحل رشد و بلوغ طبقه بندي مي شود:
الف)در صورتي که مجموع نمرات بين 4 و 12 باشد مرحله رشد
ب)در صورتي که مجموع نمرات بين 12 و 24 باشد مرحله بلوغ
ج) در صورتي که مجموع نمرات بين 24 تا 36 باشد در مرحله افول
جدول 1-1- جدول چرخه عمر پارک و چن(2006)
سود تقسيمي
(DPR)مخارج سرمايه اي (CE)رشد فروش
(SG) (AGE) سن شركتپنجكها4224پنجک اول – مرحله رشد3333پنجک دوم- مرحله بلوغ2442پنجک سوم- مرحله افولمنبع: رضايي و صمديان (1391)
تعريف عملياتي متغير هاي فوق بصورت زير است :
SGit = [1-(Saleit / Saleit-1)] ×100
DPRit = (DPSit / EPSit ) ×100
CEit = ( ارزش بازار شرکت /اضافات(کاهش) دارا ئيهاي ثابت طي دوره ) ×100
Sale = درآمد فروش
DPS= سود تقسيمي هر سهم
EPS= سود هر سهم
تفاوت سال t و سال تاسيس شرکت AGE=
سال مبناي تفکيک و طبقه بندي شرکتها ، سال 1391 مي باشد. به عنوان مثال شرکت لعابيران در پنجک اول سن (5)، پنجک اول رشد فروش (2) و پنجک اول مخارج سرمايه اي (2) و پنجک اول سود تقسيمي (4) قرار مي گيرد که در مرحله رشد قرار مي گيرد.
اسامي شرکتهاي نمونه آماري که بر اساس روش چرخه عمر پارک و چن(2006) به مراحل رشد، بلوغ و افول تفکيک و طبقه بندي گرديده ، در جداول پيوست آورده شده است. قابل ذکر است در اين تحقيق بدليل غير فعال بودن معامله (خريد و فروش) سهام و يا غير بورسي بودن شرکت هاي نوظهور چرخه عمر به صورت سه مرحله رشد ، بلوغ و افول تعريف شده و از مرحله ظهور چشم پوشي شده است .
سود انباشته:
سود انباشته، سودهاي يک شرکت از بدو تأسيس است که به عنوان سود سهم به سهامداران پرداخت نشده و براي سرمايه‌گذاري در شرکت، تحت عنوان سود انباشته، نگهداري شده است (اوتامي، 2012).
نسبت بدهي:
اين نسبت نشان دهنده اين است كه جمع بدهيها اعم از جاري و بلند مدت چه نسبتي از حقوق صاحبان سهام مي باشد به عبارتي از لحاظ مالكيت چه رابطه اي بين طلبكاران و سهامداران وجود دارد. طبعا”هر چه نسبت كمتر باشد طلبكاران كمتري دارد. دراين پژوهش، براي اندازهگيري نسبت شرکت از تقسيم بدهي‌هاي بر کل داراييها استفاده ميشود(سينايي، نيسي، 1382).
سود تقسيمي:
سود تقسيمي يكي از مهمترين مباحث مطرح در مديريت مالي است؛ زيرا سود تقسيمي بيانگر پرداختهاي نقدي عمده شركتها و يكي از مهمترين گزينهها و تصميمات فراروي مديران به شمار ميرود. مدير بايد تصميم بگيرد كه چه ميزان از سود شركت تقسيم، و چه ميزان در قالب سود انباشته مجدداً در شركت سرمايهگذاري شود. بهرغم اينكه پرداخت سود تقسيمي مستقيماً سهامداران را بهره مند ميسازد، توانايي شركت درانباشت سود به منظور بهره‌گيري از فرصتهاي رشد را تحت تأثير قرار ميدهد (بيکر و پاول، 2005، 402).
در اين پژوهش از نسبت سود نقدي تقسيم شده به سود هر سهم براي سنجش سياست تقسيم سود شركت استفاده ميشود.
رابطه 1-1-
مخارج سرمايه اي
مخارج سرمايه اي، مخارجي هستند که به حفظ، تداوم يا افزايش ظرفيت توليد کالا و خدمات مي انجامد و براي شرکت سود آوري آتي دارند (مجتهد زاده و احمدي، 1388).
مخارج سرمايه اي برابر است با وجهي که صرف خريد داراييهاي ثابت مي شود منهاي وجهي که از فروش داراييهاي ثابت بدست مي آيد.
سن شرکت
در اين پژوهش، سالهايي که از زمان تأسيس شرکت ميگذرد به عنوان سن شرکت در نظر گرفته ميشود.
رشد فروش
رشد فروش شرکت حاکي ازگسترش فعاليت هاي شرکت ازنظر فروش مي باشد که به صورت درصد تغييرات درفروش ها نسبت به فروش هاي سال قبل مي باشد .
9-1) مدل تحقيق
در شرکت هاي مالي، تئوري سلسله مراتبي نشان دهنده هزينه هاي افزايش تامين مالي از طريق اطلاعات نامتقارن مي باشد. تامين مالي از طريق سه منبع وجوه داخلي، بدهي ها و حقوق صاحبان جديد(انتشار سهام) تامين مي شود. شرکت ها منابع مالي خود را اولويت بندي مي کنند. به صورتي که در ابتدا تمايل دارند به تامين مالي داخلي بپردازند؛ در اولويت دوم تامين مالي از طريق بدهي و در آخر انتشار سهام. بنابراين تامين مالي داخلي تا زماني که منابع مالي به حداقل رسيده باشد صورت مي گيرد. سپس بدهي ها مطرح مي شودو زماني که حساسيت زيادي نسبت به اين مسئله وجود نداشته باشد، حقوق صاحبان سهام مطرح مي شود. در واقع اين تئوري اشاره مي کند که کسب و کارها از يک ساختار سلسله مراتبي تامين مالي استفاده مي کنند. به اين صورت که زماني که منابع داخلي در دسترس باشد از اين منابع استفاده شده و در غير اين صورت استفاده از بدهي و در نهايت انتشار سهام استفاده مي شود. تئوري سلسله مراتبي توسط ماير و مجلوف(1984) ارائه گرديد. آنان بيان کردند که انتشار سهام کمترين ميزان ترجيح را براي افزايش سرمايه داشته است.( مجلوف ، 1984). بنابراين با توجه به ارتباطي که بين کسري مالي و نحوه تآمين مالي توسط شرکتها بر اساس تئوري سلسله مراتبي وجود دارد مدل تحقيق در زير آورده شده است.
در اين پژوهش کسري مالي (ساختار سرمايه) به عنوان متغير مستقل، سود انباشته و خالص بدهيها و سهام منتشر شده به عنوان متغير وابسته و متغير اندازه شرکت به عنوان متغير کنترلي انتخاب شده اند.
جهت بررسي سوال تحقيق، و با توجه به مطالعه اي که سيتي رحمي اوتامي2 در سال 2012 انجام داد و به بررسي اين پرسش در کشور اندونزي پرداخته است، مدل هاي زير پيشنهاد مي شود.
Net Debt Issue = a + b1 * Deficit + e 1 مدل شماره
Net Equity Issue = a + b1 * Deficit + e 2 مدل شماره
New Retained Earning = a + b1 * Deficit + e 3 مدل شماره
که هر مدل رگرسيوني براي سه مرحله رشد ، بلوغ و افول شرکتهاي انتخابي استفاده مي شود.
10-1) ساختار پژوهش
اين تحقيق در پنج فصل ارائه شده است.
فصل اول به کليات تحقيق، شامل مقدمه، بيان مسئله، بيان ضرورت و اهميت موضوع، اهداف تحقيق، سئوالات تحقيق، فرضيه‌هاي تحقيق، قلمرو تحقيق و تعريف متغيرهاي تحقيق اختصاص داده شده است.
در فصل دوم ضمن مرور مباني نظري موضوع تحقيق و چارچوب لازم جهت حمايت از فرضيه‌هاي تحقيق ارائه مي‌شود.
فصل سوم به روش شناسي تحقيق مي‌پردازد که شامل جامعه‌ي آماري، روش و ابزار گردآوري داده‌ها و روش‌هاي آماري قابل استفاده در تحقيق مي‌باشد.
فصل چهارم به تجزيه و تحليل داده‌هاي جمع‌آوري شده مي‌پردازد.
نهايتاً در فصل پنجم نتايج و پيشنهادهايي در زمينه‌ي موضوع مورد بررسي ارائه مي‌گردد.
1-2)مقدمه
فصل دوم اين تحقيق اختصاص به مباني نظري موضوع تحقيق دارد. اين فصل به طور کلي از سه بخش تشکيل شده است؛ بخش اول تحت عنوان روش‌هاي تأمين مالي شرکت‌ها مي‌باشد که در آن عمده‌ترين منابع اصلي تأمين مالي شرکت‌ها گنجانده شده است. بخش دوم اين فصل ضمن تشريح هزينه‌هاي تأمين مالي به بررسي در مورد نظريات بافت يا ساختار سرمايه مي‌پردازد. بخش سوم به مباني نظري چرخه عمر شرکتها ميپردازد و در آخر، بخش سوم نيز مربوط به پيشينه‌ي تحقيق مي‌باشد.
2-2) بخش اول: روش‌هاي تأمين مالي شرکت‌ها
1-2-2) سيستم مالي3
بازارهاي مالي (بازار اوراق قرضه و سهام) و واسطه‌هاي مالي (بانک‌ها، شرکت‌هاي بيمه و صندوق‌هاي بازنشستگي) اين وظيفه را دارند که اشخاصي پول مازاد بر نياز دارند، وجوه اضافه خود را در اختيار کسي بگذارند که با کمبود بودجه روبرو است. از موارد عيني‌تر مي‌توان اين موارد را هم نام برد: هنگامي که شرکت اپل4 ، يک رايانه‌ي بهتر اختراع مي‌کند به پول نياز دارد تا بتواند آن را به بازار عرضه کند، يا اينکه دولت محلي براي ساختن جاده يا يک مدرسه به پول نياز دارد. براي بهبود وضع اقتصادي افراد و سلامت سيستم اقتصادي، به بازارهاي مالي اثر بخش و کارا و نيز واسطه‌هاي مالي کارآمد نيازمنديم (ميشکين5، 1389، 24).
به طور کلي، آمار و اطلاعات موجود حاکي از اين واقعيت است که تقريباً در تمامي کشورهاي پيشرفته‌ي صنعتي، سيستم‌هاي مالي به نحو چشم‌گيري تکامل و گسترش يافته‌اند و وجود اين سيستم‌هاي مالي کارآمد نقش بسيار اساسي در هدايت پس‌اندازها و منابع مالي پراکنده‌ي مردم و بنگاه‌هاي تجاري به سرمايه‌گذاري‌هايي که توسط ديگر مؤسسات اقتصادي انجام مي‌گيرد ايفا مي‌کند؛ به عبارت ديگر، در يک سيستم مالي کارآمد انتقال پس‌اندازهاي مردم و ديگر امکانات سرمايه‌گذاري به بنگاه‌هايي که فرصت سرمايه‌گذاري دارند ولي منابع مالي آنها کافي نيست، فرآهم مي‌آيد(حقيقت، 1386).
-1-2-2) بازارهاي مالي6
عبارت بازار مالي، اشاره به يک “مکانيسم مفهومي” دارد تا يک محل فيزيکي يا نوع خاصي از سازمان يا ساختار؛ معمولاً بازارهاي مالي را به عنوان سيستمي مرکب از افراد و مؤسسات، ابزارها و رويه‌‌هايي که پس‌اندازکنندگان و قرض گيرندگان را در يک‌جا جمع مي‌کند تعريف مي‌نمايند(بسلي و بريگهام7، 1999).
نقش اوليه‌ي بازارهاي مالي کمک به قرض‌ گيرندگان8 و قرض‌ دهندگان9 از طريق تسهيل جريان وجوه، از افراد و واحدهايي که وجوه اضافي در اختيار دارند به افراد و سازمان‌هايي که نياز به وجوه دارند مي‌باشد. در اقتصادهاي توسعه‌يافته، بازارهاي مالي به تخصيص بهينه‌ي وجوه اضافي (از پس‌اندازکنندگان) به افراد و سازمان‌هايي که نياز به وجوه، جهت سرمايه‌گذاري يا مصرف دارند، کمک مي‌نمايند. هر اندازه که فراگرد انتقال جريانات نقدي کاراتر باشد، اقتصاد، هم بر حسب توليد و هم بر حسب تأمين مالي، بهره‌ورتر مي گردد(راعي، 1389).
در مواردي که تأمين مالي به صورت مستقيم صورت مي‌گيرد (خط پاييني در نمودار1-2) گيرندگان وام به صورت مستقيم در بازارهاي مالي از طريق فروش اوراق قرضه اقدام به گرفتن وام ميکنند و اين اوراق باعث مي‌شود که افراد ادعاهايي نسبت به درآمدها يا دارايي‌هاي وام‌گيرنده پيدا کنند. اگرچه اين اوراق براي کسي که اوراق قرضه ميخرد، به صورت دارايي در مي‌آيد، اما براي فرد يا شرکتي که اين اوراق را ميفروشد (منتشر مي‌کند) چيزي جز اقلام بدهي تلقي نمي‌شود( ميشکين10، 1389).

2-1-2-2) واسطه‌هاي مالي11
چنانچه نمودار “1-2” نشان ميدهد مي‌توان پول‌هاي وام‌دهنده را به وام‌گيرنده منتقل کرد. اين شيوه‌ي تأمين مالي را تأمين مالي غيرمستقيم مي‌نامند، زيرا بين پس‌انداز کننده (وام‌دهنده) و مصرف‌کننده (وام‌گيرنده) يک واسطه‌ي مالي قرار ميگيرد و در انتقال پول از يک گروه به گروه ديگر کمک مي‌کند. واسطه‌ي مالي براي انجام دادن اين کار از پس‌انداز کننده يا وام‌دهنده پول‌هايي را به عنوان وام مي‌گيرد و سپس به مصرف‌کننده قرض مي‌دهد. براي مثال، ممکن است که يک بانک از مردم بخواهد پول‌هاي خود را در آنجا پس‌انداز کنند و بعد خود او با استفاده از اين پول‌ها به شرکت جنرال موتورز وام بدهد يا اوراق قرضه‌ي آن شرکت را خريداري کند. نتيجه‌ي نهايي اين خواهد بود که بانک باعث شده است که پول‌هاي مردم (پس‌انداز کننده و وام‌دهنده) به شرکت جنرال موتور (مصرف‌کننده و وام‌گيرنده) منتقل شود ( ميشکين12، 1389).
با بودن واسطه‌هاي مالي در اقتصاد، روند جريان پس‌اندازها از سوي پس‌اندازکنندگان به سوي استفاده‌کنندگان وجوه، غيرمستقيم انجام مي‌گيرد. واسطه‌هاي مالي در برگيرنده‌ي سازمان‌هايي مانند بانک‌هاي تجاري، شرکت‌هاي بيمه‌ي عمر13 و صندوق‌هاي بازنشستگي14 مي‌باشد. اين واسطه‌ها با تبديل کردن درخواست‌هاي مستقيم به درخواست‌هاي غيرمستقيم، وام‌دهندگان را به وام‌گيرندگان پيوند مي‌دهند. آنها اوراق بهادار جديد را ميخرند، و در عوض، اوراق بهادار خود را منتشر ميکنند. اوراق بهادار جديد که يک بانک ميخرد، يک ورقه‌ي قرضه، يک وام بازرگاني 15، يک وام مصرفي، درخواست غير مستقيم صادر شده‌ يک سپرده‌ ديداري 16، يک حساب پس‌انداز 17 و يا يک گواهي پول سپرده18 است(دستگير، 1388، 269).
واسطه‌هاي مالي، وجوه را به گونه‌اي در ميآورند که کشش بيشتري داشته باشد. از يک سو، اوراق بهاداري که به گونهاي غيرمستقيم به وام‌دهندگان نهايي داده ميشود، کششي بيش از انتشار مستقيم اوراق بهادار يا اوراق بهادار جديد دارد. به ويژه اين درخواست‌هاي غيرمستقيم، به خوبي با پس‌اندازکنندگان خرد، سازگار شده است. از سوي ديگر وام‌گيرنده‌ي نهايي، مي‌تواند اوراق بهادار جديد خود را با شرايطي بهتر از فروش مستقيم آن به وام‌دهندگان نهايي، به يک واسطه‌ي مالي بفروشد. واسطه‌هاي مالي، خدمت‌ها و فرايندهاي اقتصادي گوناگوني که دگرگون سازي درخواست‌ها را براي مشتريان پرکشش مي‌کند، فراهم مي‌آورند.
2-2-2) ساختار و منابع اصلي تأمين مالي
تأمين منابع مالي از جمله مهم‌ترين مباحث در مديريت مالي است. آگاهي مديران مالي از شيوههاي مختلف تأمين مالي موجب مي‌گردد که تداوم فعاليت شرکت‌ها امکان‌پذير شود و ساختار مالي شرکت کمتر ضربه‌پذير گردد و جريان عمليات تسهيل يابد. در بعضي از موارد تأمين منابع مالي با تعهد و پرداخت هزينه همراه است. ارزيابي روش‌هاي مختلف تأمين مالي با ارزيابي هزينه‌هاي مالي مرتبط با آنها در تعامل است. بنابراين ضروري است اين دو مقوله به صورت نظام‌مند، مد نظر قرار گيرد(نيکو مرام و همکاران، 1388).
آگاهي از منابع مختلف تأمين مالي در مديريت مالي از چنان اهميتي برخوردار شده است که بدون توجه به آن، سياست‌ها و برنامه‌هاي تأمين مالي، کارآمد و اثر بخش نخواهد بود. بنابراين ضرورت دارد تا مديران مالي نسبت به اين موضوع آگاهي يابند و بر اساس آن برنامه‌ريزي مالي مناسبي را طرح‌ريزي



قیمت: تومان


پاسخ دهید